• 主要觀點

  • 2026年第二季指引： 京東物流目標收入年增20-25%，非IFRS淨利潤大致持平。

  • 利潤壓力來源： 管理層歸因於財務收入下降及政府補貼減少。

  • 全年目標： 維持2026年全年利潤率擴張目標，淨利潤年增25-30%。但摩根士丹利認為，若燃料成本持續高企，存在下調風險。

  • 股份回購： 首次公佈最高12億美元的回購計劃，但為期48個月，執行期較長。

  • 第一季業績（非IFRS）： 淨利潤10.52億人民幣（年增4.0%），淨利率1.7%（2025年第一季為1.6%）。

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財務數據摘要

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成本與現金流

• 成本結構： 外包、租金及其他成本下降，部分被較高的人力成本抵銷。

• 自由現金流： 第一季為負28億人民幣（1Q25為負22億）。

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股東回報

• 首次股份回購計劃：最高12億美元，為期48個月。

• 另設信託於市場購買股份用作激勵計劃。

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估值方法與風險

估值方法：

• 折現現金流（DCF），加權平均資本成本（WACC）17.1%，終值增長率3%。

• 情境加權：看好（15%）、基本（70%）、看淡（15%）。

上行風險：

• 收入增長優於預期（來自京東優化、外部需求強勁）

• 成本控制優於預期

• 快遞、外賣業務或海外擴展表現強勁

下行風險：

• 需求疲弱導致收入增長放緩

• 與德邦或京東集團的協同效應有限

• 前期投資超出預期

 

一、2026 年第一季業績亮點

• 總收入：606 億人民幣，年增 29%，分別比市場共識及 Jefferies 預期高出 3.5% 與 3.3%。

  • 來自綜合供應鏈客戶收入：292 億人民幣（年增 25.9%），略高於預期（288 億）

  • 來自其他客戶收入：314 億人民幣（年增 32%），高於預期（298 億）

  • 綜合供應鏈客戶數量：1Q26 約 68.4 千戶（4Q25 為 67.7 千戶，1Q25 為 63.1 千戶）

• 毛利：48 億人民幣，年增 42.6%

• 毛利率 (GPM)：8%，年增 0.8 個百分點（市場共識 7.4%，Jefferies 預期 8%）

• 非 IFRS 淨利潤：10.5 億人民幣（市場共識與 Jefferies 預期均為 10 億）

• 非 IFRS 淨利率：1.7%（符合預期）

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二、股票回購計劃

• 董事會授權在 48 個月 內，從公開市場回購最多 12 億美元 價值的股份（自 2026 年 5 月 12 日起）

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三、電話會議重點摘要

1. 客戶與 ARPC（每客戶平均收入）趨勢

• 大客戶 (KA)：推廣全渠道供應鏈解決方案，深化與 3C、家電、工業、醫療等領先公司合作

• 中小客戶：幫助提升履約效率，提供定制化定價與產品策略

• B2B 業務進展良好，ARPC 預期進一步上升

2. 京東快遞 (JoyExpress) 海外拓展

• 1Q26 京東集團在歐洲推出線上零售業務 Joybuy，京東物流同步在英、德、荷、法等核心區域推出「JoyExpress」

• 首創「211」限時送達服務，複製國內高標準履約能力

• 提供多元服務：上門配送、退貨逆向物流、大型物品「送裝一體」、冷鏈物流

3. 技術創新

• 「郎族Tech Packer」機械臂：升級版具身智能設備，用於包裹抓取與籠車裝載，結合多感測器融合與模擬環境強化學習，提升分揀效率與空間利用率

• 無人車：在農村地區成功建立無人車收派服務；深圳開通夜間無人車配送路線，每日處理量逾 1,000 訂單

• 無人機：在山區（如重慶）8 分鐘完成 13 公里高效配送

• AI 應用：分揀、運輸、最後一哩路、客服等環節全面導入

4. 京東航空

• 2026 年 3 月，第 13 架自營全貨機投入營運

• 1Q26 陸續開通多條國際貨運航線（武漢–曼谷、重慶–達卡、成都–德里），首架 A330 寬體貨機完成國際首航

5. 倉儲網絡

• 截至 2026 年 3 月 31 日：覆蓋中國幾乎所有縣區

• 自營倉庫 > 1,600 個，雲倉（開放倉庫平台） > 2,000 個

• 總建築面積 > 3,400 萬平方米（含雲倉）

6. 與德邦物流的整合

• 產品統一規劃，透過技術統一調配運力

• 各品牌核心定位不變

• 德邦預期在 1H26 進行業務調整，2H26 表現改善

7. 油價上漲影響有限

• 綜合供應鏈業務占總收入近半，履約距離較短，且包含倉儲等非運輸環節，對油價敏感度低於純快遞公司

• 措施：優化運力結構（新能源車、無人車、鐵路聯運）、AI 調度提升效率、部分合約含油價連動機制

• 油價影響占營收 < 1%，管理層維持全年利潤指引不變

8. 資本支出 (Capex)

• 預期穩定或小幅增加

• 投資自動化、無人車、具身智能設備，有助提升效率、減少人力依賴

• 海外市場將平衡資本支出與營運利潤

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四、估值與風險

• 估值方法：DCF（現金流折現）

• 主要風險：

  1. 宏觀逆風導致消費放緩

  2. 來自技術更強、資金更雄厚的新進入者，市場競爭加劇

  3. 新業務投入過於積極

 

一、2026年第一季業績亮點

• 總營收：人民幣3,157億元，年增4.9%，分別高於市場共識及預期1.4%與1.1%。

• 京東零售：營收人民幣2,686億元，年增1.8%（市場預期+0.6%）；非GAAP營業利潤率5.6%（市場預期4.8%）。

• 京東物流：營收人民幣606億元，年增29%；營業利潤達人民幣10億元。

• 新業務：營收人民幣63億元，營業虧損人民幣103.5億元（符合預期）。

• 商品類別：

  • 電子與家電：年減8.4%（市場預期-9.2%）。

  • 一般商品：年增14.9%（市場預期+12%）。

• 集團層面：

  • 商品收入年增1%，服務收入年增21%。

  • 毛利率16.8%（市場預期15.8%）。

  • 非GAAP營業利潤人民幣56億元，利潤率1.8%。

  • 非GAAP淨利人民幣74億元（市場預期54億元），淨利率2.3%（市場預期1.7%）。

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二、電話會議重點

京東零售

• 第二季營收季增持續，但面臨去年同期高基數。

• 一般商品（尤其超市類別）加速成長。

• 3C與家電受記憶體漲價影響，自3月起需求受壓；高階產品仍具競爭優勢。

• 下半年隨基數正常化及全通路分銷，3C與家電可望受益。

• 全年展望不變。

外送業務

• 季增超過30%，廣告與傭金季增約2倍。

• 帶動整體流量與用戶增長，DAU與季購買用戶年增超20%，購物頻率年增37%。

京東超市

• 市場規模約人民幣10兆元，仍有效率提升空間。

• 深耕供應鏈，具選品、倉儲管理優勢。

國際業務

• Joybuy於歐洲推出（英國、德國、荷蘭、法國、比利時、盧森堡），覆蓋30多個城市、超過4,000萬人。

• 投資將隨規模擴大而增加，長期提升單位經濟效益。

AI應用

• AI助手「京言」活躍用戶年增超200%，購買頻率年增超300%。

• AI應用於內部工作流程與物流。

第三方（3P）

• 商家數量年增三位數，3P GMV增速快於1P，目標未來3P貢獻超越1P。

股東回報

• 2026年第一季回購6.31億美元股份，約佔已發行股份1.6%；剩餘回購額度約14億美元。

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三、估值與風險

• 估值方法：基於2026年預期本益比（不含新業務）7倍。

• 主要風險：

  1. 宏觀經濟影響GMV成長，尤其電子類別。

  2. 食品雜貨市場競爭激烈，行銷支出壓縮利潤。

  3. 低線城市用戶增長不如預期。

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四、財務預測摘要（人民幣百萬元）

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五、永續發展重點

• 目標：

  • 2030年前物流車輛100%替換為新能源車。

  • 推動100%可再生與可替代包裝。

  • 2030年前上游合作品牌80%參與環保包裝研發。