核心觀點：AI伺服器行業利潤率擴張，SMCI業績確認強勁需求
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Super Micro Computer（SMCI）4QFY26初步業績：毛利率預估 15–17%，遠高於此前指引（8.2–8.4%），受惠於客戶與產品組合改善。這與我們認為聯想伺服器業務將顯著擴大利潤率的觀點一致。
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訂單積壓創紀錄：SMCI 4QFY26新訂單超過600億美元，積壓訂單創新高，反映AI基礎設施支出強勁，有利於伺服器ODM（如聯想、戴爾、HP）。
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聯想1QFY27展望：我們預期伺服器業務利潤率將從3.6%（3月季度）提升至5.2%（6月季度），並持續改善，營收亦將強勁增長。
財務預測摘要（US$百萬）
| 截至3月31日 | 2025A | 2026A | 2027CL | 2028CL | 2029CL |
|---|---|---|---|---|---|
| 營業收入 | 69,077 | 83,075 | 95,174 | 107,185 | 113,398 |
| 毛利（不含折舊） | 12,517 | 14,180 | 16,581 | 18,622 | 19,767 |
| 經營EBIT | 2,164 | 3,262 | 2,764 | 4,941 | 5,699 |
| 純利（HKFRS） | 1,384 | 1,912 | 1,519 | 3,401 | 4,003 |
| 經調整純利 | 1,441 | 2,049 | 3,126 | 3,580 | 4,182 |
| 每股盈利（美仙） | 9.9 | 13.7 | 10.9 | 24.4 | 28.7 |
| 市盈率（倍） | 31.8 | 23.1 | 29.0 | 13.0 | 11.0 |
| 股息率（%） | 1.4 | 1.5 | 1.5 | 1.5 | 1.5 |
| 股東權益回報率（%） | 23.8 | 27.9 | 18.8 | 34.5 | 31.1 |
估值與評級
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目標價基準：18倍 2028CL經調整市盈率，與同業平均一致。聯想AI推理伺服器業務具備龐大潛在市場，應享有較高估值。
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催化劑：
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全球PC出貨量見底復甦
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聯想PC市佔率持續提升
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AI PC推出帶動出貨、均價及利潤
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伺服器業務轉虧為盈，利潤前景改善
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拓展新AI伺服器客戶
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下行風險：
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AI PC進度或新機型推出遜預期
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伺服器業務利潤改善低於預期
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主要財務比率（2026A vs 2027CL）
| 比率 | 2026A | 2027CL |
|---|---|---|
| 毛利率 | 17.1% | 17.4% |
| 經營利潤率 | 3.9% | 2.9% |
| 淨負債/權益 | -1.7% | 14.1% |
| 自由現金流（百萬美元） | 2,762 | -305 |
