一、1H26業績核心觀點
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投資收益抵銷減值損失：1H26業績部分緩解了市場對資產管理板塊資產質量的擔憂，強勁的投資收益抵銷了按年增加的減值損失。
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短期關注點轉向壽險核心業務：
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淨投資收益率（NII）半年期下降0.4個百分點，降幅超預期（市場原預期全年降0.3個百分點），部分源於股息收入確認的年度時間差，但這可能代表新常態，且隨高收益資產到期，收益率可能進一步受壓。
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銀保渠道銷售放緩，可能拖累2026全年新業務價值（VONB）增長。
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投資策略調整：管理層承認10年期國債收益率再度跌破1.7%，未來將增加權益類及另類資產配置；近期放寬險資參與「滬深港通」及「債券通」有助穩定投資收益率。
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銀保渠道展望：新費用監管短期造成干擾，但長期有助提升渠道吸引力；平安強調其多渠道分銷平台優勢。雖預期銀保經濟效益長期改善，但短期VONB增長受壓，因此略為下調2026年VONB預測，但仍相信可實現雙位數增長目標。
二、盈利預測調整（2026–2028E）
| 項目（人民幣百萬元） | 2026E（新） | 2027E（新） | 2028E（新） | 主要變動 |
|---|---|---|---|---|
| 經營利潤（OPAT） | 146,521 | 150,709 | 155,467 | +1%/+1%/+1% |
| －壽險 | 101,166 | 103,366 | 105,430 | -2%/-1%/0% |
| －產險 | 12,324 | 17,225 | 17,819 | -22%/-16%/-17% |
| －銀行 | 25,835 | 27,201 | 28,585 | +3%/+5%/+6% |
| 淨利潤 | 153,453 | 145,116 | 151,062 | +12% (2026E)，因1H26投資收益高於預期 |
| 每股盈利（EPS，人民幣） | 8.79 | 8.31 | 8.65 | +13%/+1%/0% |
| 每股股息（DPS，人民幣） | 2.80 | 2.90 | 3.00 | 不變 |
| 股東權益 | 1,070,731 | 1,163,532 | 1,260,672 | 大致不變 |
| VONB | 41,076 | 43,360 | 45,824 | -1%/-3%/-3% |
| 首年保費（FYP） | 240,784 | 251,039 | 267,148 | 0%/-2%/-1% |
| VONB邊際利潤率（%） | 23.7% | 24.3% | 24.2% | +0.3pt/+0.6pt/+0.6pt |
| 壽險內含價值（EV） | 988,653 | 1,045,804 | 1,108,037 | 0%/-1%/-1% |
| 產險綜合成本率（%） | 97.6% | 97.0% | 97.0% | 大致不變 |
三、目標價與評級
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維持「買入」評級（A股及H股）
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12個月SOTP目標價：
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H股：**HK$73.0**（原HK$74），對應2027E P/B約1.1倍
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A股：Rmb75.0（原Rmb76），對應2027E P/B約1.3倍
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估值方法：
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壽險：1.9×/2.4× 2027E P/B（基於ROA預測）
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產險：1.1× P/B（基於2027E ROE 12%）
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銀行：2.125× 目標P/PPOP（由分析師Shuo Yang覆蓋）
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當前股價（2026年8月21日收市）：H股 HK$56.20，潛在升幅29.9%；A股 Rmb53.35，潛在升幅40.6%
四、主要下行風險
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經營利潤或合約服務邊際（CSM）進一步下滑，拖累股息增長
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銷售結構惡化，使未來利潤對利率及投資回報更敏感
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非保險業務（銀行、資產管理）出現進一步投資資產虧損或減值
五、其他披露摘要
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高盛持有平安A股及H股1%或以上普通股權益（截至報告前一個月底）
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高盛在過去12個月曾為平安提供投資銀行服務，並預期未來3個月內將尋求或收取相關服務費用
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高盛為平安A股及H股的註冊做市商
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分析師聲明：觀點僅代表個人，薪酬與投資銀行收入部分掛鉤
