1. 供應緊縮正在加速
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80個重點城市的新房供應在2026年首8個月按年下跌 17%，僅相當於2019年全年高峰的 12%。
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土地購置按年再跌 20%，短期內難以重建供應管道。
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「現樓銷售改革」可能進一步收緊供應。
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預計開發商年度投資能力在中期可能下降約 23%（除非去槓桿或獲得額外現金流支持）。
2. 庫存收縮加快
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預計2025至2030年廣義庫存年均複合下降 11%至13%，較2023至2025年的 10% 降幅加速。
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其中「窄義庫存」（已取得預售許可的完工或在建單位）預計年均複合下降 16%至20%。
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未開發土地預計年均複合下降 4%至6%。
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未取得預售許可的在建面積預計年均複合下降 10%至14%。
3. 短期需求轉向二手市場
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2026年首8個月總住房交易量按年穩定（-2%），二手市場成交量按年增長 11%。
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庫存下降超過10%的城市數量由2025年的17個增至2026年8月的 21個。
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上海及北京8月二手成交分別按年增長 16% 及 4%。
4. 供應緊縮何時會受市場重視
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投資者目前仍持觀望態度，等待政策明確性。
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可能觸發市場重新定價的因素包括：階段性土地出讓金支付、稅收遞延、強勁銷售動能、新項目廣泛加價。
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主要風險：銷售下滑速度快於供應，同時二手市場流動性惡化，削弱信心。
股票推薦
首選買入（Buy）
| 公司 | 代號 | 現價 | 目標價 | 上行空間 |
|---|---|---|---|---|
| 中國海外發展（COLI） | 688 HK | HKD 12.41 | HKD 16.20 | 約30.5% |
| 華潤置地（CRL） | 1109 HK | HKD 29.18 | HKD 38.30 | 約31.3% |
| 貝殼（KE Holdings） | BEKE US | USD 16.57 | USD 23.50 | 約41.8% |
推薦理由：
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COLI及CRL：融資渠道較強、財務狀況穩健、專注領先城市。
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貝殼：受益於二手市場活動增加。
其他主要評級
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買入：中國金茂（817 HK）、新城發展（1030 HK）、越秀地產（123 HK）、綠城服務（2869 HK）
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持有：旭輝（884 HK）、碧桂園（2007 HK）、綠城中國（3900 HK）、龍湖（960 HK）、深圳控股（604 HK）、仁恆置地（YLLG SP）、華潤萬象生活（1209 HK）、中海物業（2669 HK）、碧桂園服務（6098 HK）、融創服務（1516 HK）
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減持：萬科（2202 HK）
估值摘要（部分）
| 公司 | 評級 | 現價（HKD） | 目標價（HKD） | NAV折讓 | 2026E PE | 2027E PE | 股息率 | PB |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| COLI | Buy | 12.41 | 16.20 | -50% | 9.8x | 9.1x | 3.9% | 0.3x |
| CRL | Buy | 29.18 | 38.30 | -43% | 7.9x | 7.5x | 4.7% | 0.6x |
| 萬科 | Reduce | 2.47 | 2.50 | -58% | n.m. | n.m. | – | 0.3x |
| 貝殼 | Buy | 16.57（USD） | 23.50（USD） | – | 13.6x | 11.7x | 2.9% | 1.9x |
風險因素
COLI（中國海外發展）
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銷售動能或土地購置放緩
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利潤率低於預期
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入帳速度放慢
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重大減值虧損
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宏觀不確定性
CRL（華潤置地）
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無法維持銷售動能
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利潤率低於預期
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商場業務明顯放緩
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無法維持股息穩定
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宏觀及房地產政策不確定性
貝殼（KE Holdings）
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房地產銷售放緩
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房價跌幅大於預期
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新業務增長放緩
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美股調整
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宏觀及政策不確定性
評級定義（HSBC）
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買入（Buy）：目標價高於現價 20%以上
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持有（Hold）：目標價在現價 -5%至+5% 之間
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減持（Reduce）：目標價低於現價 20%以上
