破傷風抗毒素商江西生物(6915.HK)6月22日起至25日招股，計劃發行3623.5萬股H股，一成於香港作公開發售，招股價介乎9.33元至13.06元，集資最多4.7億元，每手500股，一手入場費6595.9元。江西生物預期將於6月30日掛牌買賣。中金公司、招商證券國際為聯席保薦人。
江西生物是中國最大的人用破傷風抗毒素（人用TAT）提供商和出口商。根據弗若斯特沙利文資料，按2025年銷量計，江西生物是中國及全球最大的人用TAT提供商，市場份額分別為65.8%及45.8%。於2025年，其人用TAT總銷量為2990萬支，其中在中國銷售1350萬支，向海外市場出口1640百萬支。就2025年收入而言，亦是中國及全球最大的人用TAT提供商，市場份額分別為66.9%及33.2%。核心產品人用TAT是一種用於預防及治療破傷風的抗血清產品，已被列入國家甲類醫保品種、國家基本藥目錄及國家急（搶）救藥品目錄。
全球銷售與經銷網
目前，江西生物在中國建立了覆蓋省、市、縣三級的全方位經銷網絡。截至2025年12月31日，共有421家經銷商，產品觸達超過27,000家醫療機構，其中包括1,700多家三級醫療機構。產品出口至亞洲及非洲的逾30個國家和地區，佔中國人用TAT出口量的近100%。
產品組合與研發管線
現有產品：除人用TAT外，還包括多種獸藥產品，如獸用破傷風抗毒素（預計2026年6月取得再註冊批准）和孕馬血清促性腺激素（PMSG）（已於2026年3月取得再註冊批准）。
在研管線：正在開發多款人用抗血清產品，包括抗蛇毒血清（預計2026年6月啟動II期臨床試驗）、抗五步蛇毒血清（正在進行I期臨床試驗）及馬狂犬病免疫球蛋白F(ab’)2（工藝研究階段）
客戶與收入構成
根據招股文件，公司採用經銷商模式，所有客戶均為經銷商，不直接向醫院或其他醫療機構銷售。終端客戶主要包括公立醫院、私立醫院、診所等。於往績記錄期間（2023-2025年），五大客戶主要為中國醫藥經銷公司，其收入佔總收入的比例分別為29.3%、29.2%及33.1%。
公司的收入壓倒性地來自人用TAT的銷售。於2023年、2024年及2025年，人用TAT銷售收入佔總收入的比例分別為93.0%、93.3%及96.4%。技術服務收入來自子公司海南藥物研究所，佔比逐年下降，於2023年、2024年及2025年分別為5.6%、3.3%及2.4%。
人用TAT的銷售分為國內銷售和出口銷售。國內銷售是基石，於2023年、2024年及2025年，國內銷售收入佔人用TAT總收入的比例分別為73.3%、78.6%及72.9%。出口銷售主要面向東南亞和非洲市場。
業績表現
江西生物的收入由2023年的1.98億元(人民幣.下同)增長至2025年的2.35億元，複合年增長率顯著。年內利潤增長更為迅猛，由2023年的0.55億元大幅增加至2025年的0.95億元。公司毛利率持續改善，由2023年的67.8% 提升至2025年的76.8%，顯示出強大的定價能力和成本控制。
利潤增長的主要驅動力之一是人用TAT在VBP計劃中成功中標。這不僅提升了銷量的確定性，也顯著增強了公司與經銷商的議價能力，使得2024年國內銷售平均售價從2023年的每支人民幣10.2元上升至12.3元。
不過，公司預計截至2026年12月31日止年度的淨利潤將較2025年大幅下滑。主要原因包括：(1) 中國增值稅政策變動（自2026年1月1日起，人用TAT適用稅率由3%上調至13%），導致國內銷售平均售價下降，對毛利造成壓力；(2) 為推進候選產品（如抗蛇毒血清）的臨床開發，研發開支預計增加；(3) 為支持新產品（如獸用破傷風抗毒素）上市，經銷及銷售開支預計增加；(4) 2026年出口銷售銷量預計減少，原因包括地緣政治緊張及生產線升級改造。
所得款項用途
公司擬將所得款項用於以下用途:
- 約33.7%將用於候選產品的研發。
- 約31.4%將用於建設並擴展新基地及生產線。
- 約15.7%將用於升級並優化技術及流程。
- 約10.3%將用於加強銷售及營銷能力。
- 約8.8%將用作一般營運資金及一般企業用途。
背景
江西生物是中國最大的人用破傷風抗毒素（人用TAT）提供商和出口商。
根據弗若斯特沙利文資料，按2025年銷量計，江西生物是中國及全球最大的人用TAT提供商，市場份額分別為65.8%及45.8%。於2025年，其人用TAT總銷量為2990萬支，其中在中國銷售1350萬支，向海外市場出口1640百萬支。就2025年收入而言，亦是中國及全球最大的人用TAT提供商，市場份額分別為66.9%及33.2%。
江西生物於中國人用TAT市場一直佔據主導地位，市場份額連續19年保持50%以上。於往績記錄期間，其人用TAT出口至亞洲及非洲的逾30個國家和地區，佔中國出口量的近100%。按2025年的銷量計，分別是菲律賓及埃及最大的人用TAT提供商，市場份額為約90%。
