信達生物（1801.HK）研究報告整理（Citi，2026年7月14日）

一、重大授權交易

• 事件：信達生物與納斯達克上市公司 Spero Therapeutics（SPRO）簽訂獨家授權協議，將 IBI355（SP001） 全球（除大中華區）權益授予 Spero。

• IBI355 簡介：第三代 Fc 靜默抗 CD40L 單株抗體，透過阻斷 CD40L 路徑（不耗竭 B 細胞）治療免疫介導疾病；Fc 靜默設計消除早期抗 CD40L 抗體的血小板活化安全問題，同時保留 FcRn 結合以維持正常 IgG 半衰期。

• 交易金額：首付款 + 開發、法規及銷售里程碑付款，合計約 11 億美元；另加淨銷售額分層權利金。

• 臨床進展：

  • 已在健康志願者完成單次／多次遞增劑量（SAD/MAD）一期試驗。

  • 已在乾燥症（SjD）患者完成 Ib 期 MAD 研究，數據於 EULAR 2026 發表。

• 後續計劃：

  • Spero 規劃於 2027年第二季 啟動 IgG4 相關疾病（IgG4-RD）的二期試驗。

  • 信達生物規劃於 2027年初 在中國自行啟動乾燥症二期試驗。

二、Citi 觀點

• 此交易正面，進一步驗證信達生物的自體免疫產品線實力。

• 近期中國創新藥企與跨國藥廠的密集合作，顯示跨境生技交易結構性穩健，未受地緣政治明顯干擾。

三、估值與目標價

• 評級：買入（Buy）

• 目標價：115.00 港元

• 當前股價（2026/7/14 收盤）：90.05 港元

• 預期股價回報：+27.7%（不含股息）

• 估值方法：現金流量折現法（DCF），預測至 2035 年，假設終值成長率 4%，加權平均資本成本（WACC）9.5%，Beta 1.2。

四、主要風險因素

1. 歷史及預測期內缺乏獲利能力；

2. 銷售表現可能不如預期；

3. 肥胖症藥物 IBI362 面臨激烈競爭；

4. 研發失敗風險；

5. 監管風險。
   上述風險可能阻礙股價達到目標價。

 

1. 2026年上半年業績預告

• 歸屬淨利潤（1H26e）：人民幣36.5億～46.0億元，對比1H25為虧損5.31億元，大致符合美銀預期（42億元）。

• 第二季度（2Q26）：淨利潤約18億～27.6億元，中位數較上季增長25%。

• 增長主因：

  • 下游需求強勁，鋰化工產品售價上升；

  • 資源項目投產提升自給率，成本優化；

  • 電池及儲能出貨量強勁。

• 經常性收益：預期30億～42億元（部分利潤來自出售PLS股票及合聯營企業收益）。

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2. 鋰價展望

• 2026年：維持中國碳酸鋰價格預測每噸16.5萬元人民幣，下半年受強勁需求及低庫存支撐，即使考慮到可能的「建夏窩」復產。

• 2027年：下調價格預測至每噸13.5萬元，因需求增長率正常化（年增約25%，基數偏高、需求提前釋放及鈉離子電池替代疑慮）。上行風險為辛巴威供應中斷。

• 電池產量：年初至今中國電池產量年增60%。

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3. 財務預測摘要（人民幣百萬元）

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4. 估值指標（H股）

 

百度（BIDU.O）2Q26E 前瞻：AI 雲端營收增速趨緩，廣告收入持續下滑

花旗觀點

花旗預期百度將於 8 月中旬公佈 2Q26 業績。儘管算力需求依然強勁，我們現預期 2Q26 的 AI 雲端基礎設施營收年增率為 +60%，較 1Q26 的 79% 放緩；同時傳統搜尋廣告營收持續疲弱，年減 -20%。我們不再預期正成長，現預測百度一般業務營收 2Q26 年減 4%（1Q26 為年增 +2%）。AI 相關營收預估年增 +38% 至人民幣 550 億元，其中 AI 雲端基礎設施營收年增 68% 至人民幣 333 億元。展望未來，我們認為重新聚焦於下一代模型訓練、提升各類應用程式的未來變現機會、穩定傳統搜尋業務，以及擴大 Robotaxi 在海外市場的應用場景，加上崑崙芯即將上市，均有望支持未來變現成長的上行空間。在調整預估後，我們的 SOTP 目標價下調至 177 美元；鑑於估值不高且多項事件催化劑，維持「買入」評級。

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2Q26E 預覽

• 總淨營收：預估人民幣 315.22 億元（年減 3.6%，季減 1.7%）

• 非 GAAP 每股 ADS 盈餘：人民幣 8.69 元

• 對比彭博共識：營收 332 億元、EPS 12.76 元

• 百度一般業務營收：年減 4.0%，季減 3.1%，至人民幣 252 億元；調整後營業利潤率 14.8%（利潤人民幣 37.2 億元）

  • 其中廣告營收：年減 20% 至人民幣 129.6 億元

  • AI 相關營收：人民幣 133.7 億元，佔一般業務 53%

    • AI 雲端基礎設施營收：年增 +62% 至人民幣 79.2 億元，佔 AI 營收 59%

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3Q26E 展望

• 總淨營收：人民幣 306.63 億元（年減 1.6%，季減 2.7%）

• 非 GAAP EPS：人民幣 11.32 元（對比共識 325 億元 / 12.48 元）

• 百度一般業務營收：年減 1.7% 至人民幣 242 億元；調整後營業利潤年增 57.3% 至 35 億元，利潤率 14.4%

  • 核心廣告營收：年減 20.5% 至人民幣 121.6 億元

  • AI 相關營收：人民幣 133.7 億元，佔一般業務 55%

    • AI 雲端基礎設施：人民幣 76 億元（年增 +82%），佔 AI 營收 57%

    • 崑崙芯營收：人民幣 21.4 億元

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預估調整

我們將 2026–2028 年總營收 / 非 GAAP 淨利分別下調：

• 2026：-4.5% / -16.5%

• 2027：-5.2% / -8.3%

• 2028：-5.7% / -4.5%

主因 AI 雲端基礎設施營收增速低於先前預期，同時下修 2H26 核心廣告營收，反映廣告下滑趨勢改善有限。

針對 2Q26，我們將總營收 / 非 GAAP 淨利下調 -6.3% / -36%，反映 AI 雲端營收放緩、匯損增加及稅負上升。

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業務更新摘要

DuMate（度小編）

• 6/15 透過 Harness 引擎升級，複雜任務消耗點數最多節省 75%。

• 7/10 成都 AI Day 發表：

  • 瀏覽器部署升級，平均任務時間縮短 20%，Token 利用率提升 25%。

  • 支援跨終端共享記憶體，強化 PPT 生成、搜尋分析、生活服務、內容創作等技能。

  • 推出自媒體模組，協助內容創作者選題、熱點識別、圖文/短影音腳本生成及營運。

• 企業版 DuMage 上線，整合 OA、CRM、ERP、IM 等系統，確保安全合規。

• 啟動 DuMate 聯盟計劃，開放合作夥伴。

• 自 3/22 上線以來，日訪問量成長 20 倍。

百度千帆企業 Token 方案

• 6/24 正式推出，統一採購、管理與營運 AI 資源。

• 採「席位分配 + 點數制」，提供三種方案：

  • 輕量版：每月 198 元 / 20,000 點

  • 標準版：每月 598 元 / 60,000 點

  • 旗艦版：每月 1,498 元 / 150,000 點

• 支援 DeepSeek-V4、GLM-5、Kimi-K2.6 等主流模型及編碼/代理工具。

千帆 Coding Plan 遷移

• 6/26 宣布將 Coding Plan 逐步遷移至個人 Token 方案，6/26 起停止續約，7 月初提供新方案。

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自動駕駛（Robotaxi）

瑞士獲 L4 營運許可

• 6/12 獲得瑞士聯邦道路局（FEDRO）特別許可，服務範圍涵蓋聖加侖、外阿彭策爾、內阿彭策爾三邦，面積 80 平方公里，6/1 起開放道路測試。

• 目前仍配有安全操作員，尚未允許完全無人駕駛。百度視此為逐步推展的框架，預計 2027 年正式對公眾營運，並部署 RT6 車型。

• 外媒指出，這使百度在歐洲公共運輸自駕部署上領先 Waymo 與 Tesla。

香港進展

• 截至 4 月底，Apollo Go 在香港累計安全行駛里程超過 23 萬公里。

• 服務範圍從機場擴展至北大嶼山、東九龍及港島南區，為海外擴張奠定基礎。