恒基兆業地產（HLD）FY25業績與展望摘要

恒基兆業地產的2025財年（FY25）財務表現顯示顯著下滑，但分析師認為這可能標誌著業績底部，未來有望復甦。以下是主要方面的細分：

• 財務表現與股息削減：
  • 基本盈利為60.63億港元，按年下降38%，較彭博共識預期低21%。此落差主要源於缺乏大規模農地及資產處置收益，而物業銷售和租金利潤下降則在預期之中。
  • 每股股息（DPS）為1.26港元，按年減少30%，較共識預期低26%，派息比率升至100.6%（上升11.5個百分點）。截至2025年12月，淨負債比率（包括股東貸款）從41.7%升至43.7%。
• 市場背景與復甦信號：
  • 儘管FY25香港物業銷售EBIT利潤率進一步降至8%，管理層預計在房價復甦支持下，FY26將反彈至高雙位數水平。香港房價從2025年3月低點回升12.0%，年初至今增長4.8%，加上未入賬合約銷售增加，顯示香港物業貢獻已觸底。
  • 中國租賃組合趨於穩定，入住率預計改善，將使處置收益和中國租金跌幅收窄，擺脫FY25的大幅收縮。
• 盈利與股息前景：
  • 分析師視DPS削減為一次性事件，由當前盈利底部驅動。因農地收回和資產處置收益預測歸零，FY26和FY27盈利預測分別下調29.8%和28.3%，但仍預期FY26盈利增長9.7%、FY27增長4.4%，這將支持未來三年DPS穩定。
• 估值與投資評級：

估值方法從收益率息差轉為資產淨值（NAV）折讓，新目標價升至30.60港元（原為23.10港元），基於FY26 NAV 67.1港元的54.4%折讓（高於五年平均0.5個標準差）。DPS失望可能引發短期股價壓力，但隨著香港住宅市場正常化，焦點將轉向NAV。HLD評級維持不變。

補充資料

FY25業績超預期下滑可能標誌轉折點，香港物業市場情緒改善成為催化劑，這符合亞洲房地產疫後復甦趨勢。投資者需關注宏觀風險，如利率變化和區域穩定性。總體而言，DPS削減或導致近端波動，但基於NAV估值和市場正常化，長期展望正面。如需進一步分析（如同業比較或歷史趨勢），請隨時告知。

1. 核心業績表現與異動（2025年下半年 & 全年）
   • ASP（平均售價）未達預期： 2025年下半年啤酒ASP同比下降4.6%，顯著低於預期。管理層將此歸因於一次性的消費者端促銷活動增加。
   • 盈利基本符合預期： 2025年全年業績基本符合之前的盈利預警，調整後淨利潤（剔除白酒資產減值等因素）同比增長32%至62.48億元人民幣。
   • 分紅率低於預期： 基於調整後淨利潤的分紅率為53%，低於市場預期的60%。管理層表達了將穩步提高分紅率的意願。
2. 管理層觀點與2026年展望
   • ASP恢復與增長信心： 管理層對2026年ASP增長持樂觀態度，指出2026年前兩個月（2M26）啤酒銷量和ASP已實現同比正增長。他們認為2025年下半年的ASP下滑是暫時現象，預計2026年將恢復正常，並實現中個位數（mid-single-digit）的ASP同比增長。
   • 銷量預期積極： 管理層同樣預期2026年啤酒銷量將實現正增長。
   • 關鍵增長驅動因素：
     • 餐廳渠道復蘇： 餐廳渠道的持續恢復是關鍵觀察點（佔比已從2025年中40%的低點提升2個百分點）。
     • 線上渠道擴張： 線上銷售（2025年增長30%+）和即時零售（增長50%+）表現強勁，是重要增長引擎。
     • 產品高端化： 次高端產品（8-10元價格帶）增長迅速，是推動ASP提升的核心動力。公司計劃在2026年推出該價格帶的新產品。
   • 成本與效率： 2026年原材料單位成本預計有低至中個位數增長，但可通過產品組合優化（高端化）和運營效率提升來抵消。預計毛利率（GPM）同比持平，營業費用率（opex ratio）下降0.6個百分點。核心淨利潤（剔除一次性因素）預計同比增長6%至58.4億元人民幣。
   • 白酒業務目標： 目標是保持白酒收入同比持平，並力爭減少淨虧損（相比2025年）。
3. 戰略重點（第十五五計劃：2026-2030）
   • 高端化： 聚焦次高端產品（8-10元），預計該細分市場將持續增長，到2030年可能佔據市場三分之一（超1000萬升）。
   • 創新與精釀： 推動創新產品和精釀啤酒業務發展（精釀業務平均交易價值高）。
   • 海外佈局： 規劃發展海外業務。
4. 估值與評級
   • 目標價上調： 分析師小幅下調2026/27年盈利預測，但因估值基準滾動半年及對高端化、效率提升的信心，將目標價從33.20港元上調至34.60港元。
   • 維持「跑贏大市」評級： 基於當前估值（2026年預測市盈率約12倍）和4-5%的股息收益率提供的下行保護，維持「跑贏大市」（Outperform）評級。

 

一、核心投資邏輯：回調創造加倉機會

1. 估值吸引力提升
   • 近期股價波動導致估值重置，H股交易價僅對應16x/14x 2026/27CL PE（低於歷史均值）。
   • 目標價調整：**H股目標價微升至HK$144.4\ast \ast （原HK$143.4），A股目標價下調至Rmb126.7（原Rmb130.3），反映人民幣升值影響。
2. 增長韌性超預期
   • 2026年營收指引強勁：持續經營業務增長18-22%（顯著高於全球同行1-18%區間）。
   • 訂單動能充沛：4Q25新訂單同比+29%，TIDES訂單增速加速至**+20%**（3Q25為+17%）。

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二、基本面競爭力驗證

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三、財務預測與增長驅動力

1. 業績展望
   • 2026-27年預測：
     • 營收增速：16%/14%（較此前預測上調5%）
     • 調整後EPS增速：15%/15%（受匯率逆風及TIDES產能爬坡影響）。
   • 淨利潤上調：2026-27年淨利潤預測提升2%，反映強勁增長指引。
2. 增長結構優化
   • 整體訂單增速（+29% YoY）高於TIDES細分增速（+20% YoY），預示2026-27年增長驅動更趨多元平衡。

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四、估值調整與投資建議

重申評級：跑贏大市（O-PF）

核心依據：基本面增長確定性 + 估值折價 + 全球創新鏈不可替代性，使其成為中國CRO/CDMO首選標的及全球醫療健康組合核心持倉。

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財務預測變更摘要（2026-27CL）