主要觀點
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YU7 GT 與標準版同時推出：小米推出高性能電動SUV「YU7 GT」，專注長途旅行與駕駛動態，並在紐柏林賽道創下量產SUV新紀錄（7分34.931秒）。YU7 GT 入門價為人民幣 389,900 元，「大全配版」為 429,900 元。同時推出 YU7 標準版，起售價 233,500 元，比長續航版便宜 2 萬元，有助吸引更多訂單，支持電動車出貨目標。
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產品多元化：同步發表的其他新產品包括：
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小米 17 Max 智慧型手機
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小米手環 10 Pro
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小米夾式開放式耳機
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新款智慧家電（空調、電視、冰箱等）
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財務預測（基於 Morgan Stanley ModelWare）：
| 會計年度截止 | 12/25 | 12/26e | 12/27e | 12/28e |
|---|---|---|---|---|
| 每股盈餘 (Rmb) | 1.47 | 1.01 | 1.32 | 2.18 |
| 淨收入 (Rmb bn) | 41.6 | 19.9 | 27.0 | 48.8 |
| 本益比 (P/E) | 22.6 | 34.7 | 25.6 | 14.2 |
估值方法與風險
估值方法（合計法，SOTP）
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智慧型手機、IoT、網路服務：採用剩餘收益模型，股本成本分別為 11%、11%、11.4%，終期成長率 3%、3%、6%。
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電動車業務：DCF 模型，機率加權（多頭30%、基本60%、空頭10%），WACC 12.2%，終期成長率 5%。
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加計投資價值。
上行風險
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新款電動車訂單與客戶反饋優於預期
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中國線下擴張順利且銷量強勁
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海外市場市佔率提升
下行風險
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電動車競爭持續激烈
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智慧型手機毛利率因庫存去化與需求疲弱受壓
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市場對電動車投資的擔憂加劇
2026年第一季業績摘要
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線上遊戲收入：年增 7%，較市場預期高 7%，比共識預期高 1%，受惠於穩健的總收入及更快的收入確認。
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主要遊戲增長動力：《夢幻西遊》(FWJ) 與《永劫無間》(WWM)。
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毛利：年增 15%，較市場預期高 14%；毛利率年增 5.3 個百分點至 69.4%，反映與平台的收入分成成本降低。
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非公認會計準則淨利潤：與去年同期持平，但較市場預期高 15%，比共識預期高 11%，受惠於銷售及管理費用的顯著減少。
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股東回報：宣佈季度股息為每 ADS 0.27 美元，並於季內執行總計 21 億美元的股份回購。
估值方法與風險
估值方法（基本情境，分類加總估值法）
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遊戲業務：採用 2026 年預期本益比 15 倍（對比歐美遊戲發行商為 15-30 倍），反映較慢的增長及有限的海外業務。
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音樂業務：按網易持股 61.35% 計算，採用最新市值。
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有道 (Youdao)：按網易持股 53% 計算，採用最新市值。
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淨現金：給予 30% 折讓。
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美元/人民幣匯率假設：7.0。
上行風險
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現有及/或新遊戲表現優於預期
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海外擴張速度快於預期
下行風險
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遊戲生命週期短於預期
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毛利率低於預期，受虧損業務拖累
一、核心觀點
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股價反應平淡：儘管第一季財報穩健、第二季交車指引強勁，H股年初至今僅上漲5%（恒生指數同期下跌1%），市場對新車型預期已高，獲利了結情緒濃厚。
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短期費用壓力：第二季因新車型推出，SG&A費用將明顯增加（屬暫時性），預期下半年費用下降。
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下半年動能關鍵：ES9預訂轉換率、六月銷量回升將是投資人信心指標。
二、正面動能
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訂單動能良好：第二季交車指引強勁，來自L80/ES9的增量貢獻及ES8需求韌性。ES8週訂單量在五月創歷史新高，不受ES9即將上市影響。
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新車型陸續上市：
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ES9：下週正式推出
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L60小改款：5月底
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ES8五座版：3Q26
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三、獲利能力與毛利率
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車輛毛利率目標：17–18%（第二季雖有材料成本壓力，但受惠於高毛利車型組合、穩定促銷、供應鏈成本分攤）
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ES8毛利率：超過20%
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其他收入毛利率：維持約20%
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全年SG&A佔營收比重：約10%
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每季非GAAP研發費用：人民幣20–25億元
四、財務預測（Morgan Stanley ModelWare）
| 項目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|---|
| 每股盈餘 (Rmb) | (6.85) | (1.45) | 0.35 | 1.90 |
| 營收 (Rmb百萬) | 87,487.5 | 128,580.1 | 156,629.0 | 182,131.1 |
| EBITDA (Rmb百萬) | (8,044.6) | 2,615.4 | 6,003.3 | 9,556.1 |
| 淨利 (Rmb百萬) | (15,570.3) | (3,300.7) | 796.5 | 4,327.9 |
| 本益比 (倍) | NM | NM | 106.5 | 19.6 |
| 股價淨值比 | 9.8 | 12.2 | 8.8 | 5.3 |
| EV/EBITDA | (19.4) | 57.0 | 22.6 | 12.5 |
備註：2025年為實際數據，2026年起為預估值
五、估值方法與目標價
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目標價：港幣58元（H股），隱含漲幅35%
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加權平均估值法：多頭/基本/空頭情境權重分別為25%/50%/25%
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關鍵假設：
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WACC：17.8%（反映公司進入較成熟階段）
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Beta：2.4
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長期成長率：3.0%
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六、風險因素
上行風險
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新車型銷售優於預期
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營運效率改善幅度高於預期
下行風險
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銷量低於預期
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效率改善跡象不明顯
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汽車銷售成長放緩，壓抑產業評價
