國際金價今年初升至每安士5,595美元歷史高位後迅速回落，近期主要於4,100美元附近徘徊。道富投資管理副總裁兼亞太區黃金策略師徐志傑表示，現階段跌勢較接近「健康的調整」，未必代表黃金已進入長期熊市，市場焦點轉向利率、美元及央行需求變化。

道富目前維持今年底黃金價格每安士4,750至5,500美元的基本預測。不過，徐志傑表示，金價較大機會落在預測區間的下限，即每安士4,750美元。現貨黃金上周五收報每安士4,119美元，若以該報價與4,750美元比較，差距約為15%；有關數字屬按報價作出的情景計算，並不代表實際價格走勢或回報保證。

徐志傑指出，若美國加息憂慮降溫、美元匯價於下半年回落，以及市場對利率路徑的預期逐步穩定，相關宏觀因素或為金價提供較有利的環境。利率及美元走勢一直是黃金市場的重要觀察指標，實際利率上升通常會增加持有無息黃金的相對成本，而美元轉弱則可能改善以美元計價黃金對其他貨幣投資者的相對吸引力。

從資金流向分析，徐志傑表示，美國市場投資者持續淨賣出，是近期金價面對主要下行壓力的原因之一。雖然亞洲投資者仍然持續買入黃金，但來自美國的沽壓力度較強，足以主導整體價格走勢。

美金升 AI板塊有勢 金價吸引力向下

他解釋，美國實際利率上升，令不孳息的黃金相對其他資產的吸引力受到壓抑；同時，美國股市受人工智能，即AI熱潮帶動，升幅顯著，亦提高持有黃金的機會成本。徐志傑預期，今年美國利率仍有較大機會維持不變；若美元回落，且市場對利率走勢的看法變得更穩定，金價或獲得重新評估的條件。

近期金價波動增加，亦令市場重新審視黃金的資產定位。過去黃金普遍被視為避險資產，但部分基金經理已不再單純以避險工具形容黃金。以波動率作為參考指標，黃金價格在某些時段的波動甚至高於美國標準普爾500指數，反映黃金並非在所有市場環境下都具備低波動特徵。

徐志傑認為，儘管如此，黃金在投資組合內仍可發揮分散風險的作用。他引述過去3年的價格表現指出，黃金與傳統「股債60/40」投資組合的相關系數只有約0.3；該組合由60%股票及40%債券組成。相關系數約0.3，反映黃金價格與股票、債券等傳統金融資產的同步程度相對有限。

這項觀察顯示，黃金在資產配置分析中可被視為與傳統股債資產相關度較低的一類資產，但不代表金價不會下跌，亦不等同於任何投資回報保證。對基金經理而言，黃金的配置角色仍需配合投資組合結構、波動承受能力及市場流動性作評估。

機構資金流黃金 投資者買貨意未減 黃金價格有支持

從較長期角度看，徐志傑表示，支持黃金價格的結構性因素仍然存在。黃金由高位回落逾20%，已符合市場一般所稱的「技術性熊市」定義，但他觀察到，投資者對黃金的買入意欲並未同步減弱，部分時段更出現不跌反升的情況。他透露，近期曾與多名機構投資者，甚至部分中央銀行交流，反映黃金在儲備及資產配置中的角色仍被持續討論。

其中，「去美元化」是市場關注的長期主題。過去一段時間，包括中國人民銀行在內的全球中央銀行持續增持黃金。徐志傑引述世界黃金協會調查稱，多數中央銀行仍有意在未來增加黃金儲備，並認為去美元化趨勢可能延續一段較長時間。

他進一步表示，在未來某個時間點，可能是5年後或10年後，全球中央銀行黃金儲備所佔比例或會超越美元。這屬受訪者對長期儲備結構的判斷，實際變化仍取決於各國外匯儲備政策、美元資產配置及國際金融環境，不能視為確定結果。

不過，央行黃金需求的透明度亦存在限制。主要央行一般會披露實體黃金持倉，但若央行透過券商或銀行購入及持有其他證券化黃金產品，例如黃金交易所買賣基金，即ETF，外界可能難以全面掌握相關持倉。因此，公開統計數據未必能完全反映中央銀行對黃金的實際總體配置。

黃金需求結構亦正在轉變。傳統上，珠寶首飾是黃金的重要實體需求來源之一，但近年金價大幅上升，珠寶需求正急劇下降。徐志傑預期，未來珠寶在整體黃金需求中所佔比例仍會持續下滑；金價高企會增加消費者購買首飾的成本，並可能促使部分需求延後，或轉向重量較低及價格相對較低的產品。

中國內地的稅務政策亦被視為影響黃金珠寶需求的因素。徐志傑提到，內地去年更新黃金稅收政策後，在內地購買黃金珠寶涉及約7%的增值稅，即VAT，相關稅項對黃金珠寶需求構成一定影響。除金價本身外，稅務安排、消費能力及首飾市場的購買習慣，同樣會影響黃金實體需求的後續走向。

整體而言，近期金價回落涉及美國投資者淨賣出、實際利率上升及AI熱潮推高美股等短期因素；美元及利率預期若轉為較穩定，則可能成為市場重新評估金價的參考。更長期的觀察重點，則包括全球央行增持黃金、去美元化趨勢，以及珠寶需求下滑所帶來的需求結構變化。